起源：中方：坚定否决个别荷兰媒体涉台舆论作者： 杜琼慧：

嘉御本钱卫哲：宁肯错过不投错，没有100亿市值不立项 | 超等投资家

2026年的东风吹拂着一级市场的神经
。在经历了从前几年的狂飙突进与泡沫分裂后，中国经济正式迈入了一个全新的周期——存量时期
。

在这个时期，旧的增长逻辑在失效，新的生计法令在成立
。对于企业而言，是“活下去”还是“被裁减”？对于投资机构而言，是“宁肯错过，不投错”，还是持续追赶虚幻的高增长泡沫？

带着这些疑难，投中网·超等投资家栏目独家对话了嘉御本钱首创合资人卫哲
。作为中国本钱市场最敏感的观察者之一，从前15年，卫哲携带嘉御本钱投出了泡泡玛特、锅圈食汇、安克创新等数十家独角兽与上市公司，在消费、出海、硬科技、医疗四大领域深耕细作，形成了一套怪异的投资打法
。

在对谈中，卫哲犀利地指出了当下投资的误区，并系统地论述了嘉御本钱在存量周期下的主题战术：从“增量思想”彻底转向“效能思想”
。他将这套求实的投资逻辑概括为三个关键词：拼效能、做壁垒、借表力
。

单一来说，拼效能就是看这家公司是否精打细算，即在融资难、资金成本贵的环境下，能否节造好“油耗”，让企业跑得更远
；做壁垒，则是看这家公司有没有别人拿不走的“壁垒”，是否将合规成本或技术投入转化为坚实的护城河
；借表力，则为这家公司能否借到现成的“东风”，无论是出海的辽阔市场，还是AI带来的基础设施盈利
。

“概括起来，以前是为了跑马圈地，此刻是为了活得久且健康
。”卫哲将这个判断浓缩为一句话
。这看似守旧，但刚好却是当下投资最见功夫的处所
。由于投资不是赌概想，而是一门关乎效能、壁垒与现金流的科学
。

存量时期，企业从“拼规模”到“拼效能”

投中网：之前你一向谈到当前经济已进入新周期，那么你以为和上个周期相比，新周期具备哪些齐全不一样特点？你怎么看当下的经济周期？

卫哲：既然是新周期，它就具备了一些和上个周期齐全不一样的特点
。

中国经济已经从增量经济转变为存量经济
。这一转变不仅仅是数字的变动，更是底层逻辑的沉构
。我们从前享受的是“三个增量”：经济是增量、互联网和移动互联网的流量是增量，甚至连本钱也是增量
。然而，此刻的现实是：经济存量、流量存量、本钱也是存量
。

在这样的布景下，企业和投资机构必须认明显一个主题变动：在上一个周期中，企业最主题的三件事是“增长、规模、效能”，效能排在最后
；而在这个周期里，效能则排在第一
。

以前为了速度，为了规模，我们不在乎多费点“油”，多拉点“货”（融资、资金成本容易）
。但此刻，首先要把每百公里的“油耗”节造好，不仅是企业效能要提高，投资机构也要把效能放在第一位
。

对于投资机构而言，这意味着超额收益的起源产生了底子性转移
。以前，超额收益来自投的企业增长更快
；此刻，超额收益来自企业效能更高——即用更少的本钱、更少的融资，获得更高的回报
。

投中网：在存量经济“拼效能”的观点之下，嘉御本钱若何平衡优先级，又若何面对错过的风险？

卫哲：单逐一句，就是“宁肯错过不投错
。”

我明确暗示，对于不惜价值、烧钱换取的高增长，我以为不成持续
。“我们嘉御的风格是不赌谁可能在本钱市场抢跑
。他必须是在本钱有限的情况下，在本钱存量的情况下，高效能后的高增长我们是追赶的
。就义效能的增长我们宁肯错过不投错
。”

这种极致的效能导向，也体此刻嘉御本钱对具体指标的审视上
。分歧企业有分歧的主题效能指标，但主题准则是找到“低效能指标”——即财政报表中花钱最多或者占用资金最多的科目
。

对于跨境电商，往往是营销用度最高，因而营销的ROI（投入产出比）就是主题低效能指标
。对于库存大的企业，库存周转就是第一主题效能指标
。

“我们会援试祗业一路梳理第一效能指标、第二效能指标、第三效能指标
。从第一主题效能指标动手，做好第一主题效能指标，我们再做第二主题效能指标
。”

“没有100亿市值，我们不立项”

投中网：近期，IPO新政开闸，本钱市场环境产生了奥妙的变动
。在这一趋向下，嘉御本钱的标的筛选尺度是否有所扭转？

卫哲：本钱市场对消费要一分为二来看
。对于中国消费品牌出海，监管层一向维持着“绿灯”状态
。例如嘉御本钱投资的全球造冰机龙头孝感惠康，就在今年3月5日成功在丽江主板上市过会
。

然而，对于纯国内消费，我坦言目前还没有看到显著铺开的趋向
。在港股市场，固然对国内纯国内消费的门一向开着，但嘉御本钱的尺度不仅没有放松，反而进一步提高
。

“PokerStars扑克官网尺度是，没有100亿的市值我们不立项
。」剽是被港股通的尺度倒逼的
。18个月以前，港股通入通尺度可能还是50~60亿港币，此刻已提升至90~100亿港币
。“上市不是投资机构、不是首创人的主张，你没有流动性的上市是没有意思的
。只有头部的百亿甚至几百亿的公司，能力保障流动性
。”

在这一严苛尺度下，嘉御本钱对纯国内消费的布局聚焦在两个方向：

第一，国民品牌、万店连锁：满足刚需型需要
。如嘉御投资的锅圈食汇、沪上阿姨、零食有鸣等，定位都是“国民品牌、万店连锁”
。对于这类项目，嘉御通常在企业占有1000家店左右时出手，援试熹赋能做到万店
。

第二，感情价值型消费：以泡泡玛特为代表
。这类消诽岚无用但充斥了感情价值”
。感情价值型消费不会有万店规模，但单店业绩会很惊人
。对于这类项目，嘉御的战术是“千店规模、百店出手”，即在企业占有100家店左右时出手，援试熹做到1000-3000家店
。

我出格强调了“网红”与“长红”的区别
。网红品牌是“花无百日红”，往往旷日持久
。而真正的长红品牌，必要经得起功夫和空间的考验：“看经营功夫，三年为限
；看店数，100个店以上
；且跨地域实现，店的误差不大
。”只有具备了系统化复造产品和系统化复造的能力，而不是单纯依赖首创人的Idea，能力从网红走向长红
。

投中网：出海一度成为私募股权市场最火的话题之一，面对出海热，你是怎么看的？

卫哲：我曾严格品评过“逃避式出海”和“流寇式出海”
。

什么是逃避式？就是在中国安身不了，说要去出海
。“你连凭据地都没有，中国红海干不外别人，海表就能干过别人吗？”

真正的出海必必要佑装凭据地”
。凭据地要出三样器材：出资源、出钱，在中国有不变的现金流支持海表投入
；出团队、出人才，国内必须有能打硬仗的团队
；出产品，凭据地是产品的本原
。没有这三点，就是无根的出海，做不悠久
。

那么，什么样的企业成立了真正的出
；こ呛？我的答案是：技术、研发、产品的开发能力
。

我提出一个驰名的口诀：“争取把不带电的器材做成带电的，带了电的要设法子带芯片，带了芯片的要带软件算法
。”嘉御本钱最看好的，是“软硬兼施”型企业
。由于纯硬件出海，中国同业的逆向仿造能力太强，买回来拆了就能仿造
；但带了软件、带了APP，壁垒就高得多
。

在品牌建设上，我提出了“和谁在一路”的理论
。好品牌是看你和谁在一路
。例如泡泡玛特和BLACKPINK组合的Lisa在一路
；服装品牌在梅西百货（Macy's）销售，或者店铺开在蔻驰（Coach）边上
。“你和谁在一路，你就可能造成谁
。”

我对峙，中国品牌出海必须占据欧美的品牌势能造高点
。“日本、韩国品牌出海满是先攻欧美的
。中国品牌若是去东南亚就趴着，去欧美能力站起来
。占据了欧美的消费人群，对东南亚、中东就是降维进攻
。”

下一代硬核技术，IPO周期将缩短至4-5年

投中网：在硬科技领域，嘉御本钱沉点布局AI生态链，并且提到了“四个力”，即算力、传输力、存储力、电力，目前这些领域是否太过拥挤？嘉御本钱若何从中找到机遇？

卫哲：我用一个活泼的迸作来诠释这四个力在AI生态链中的作用和关系：算力是调度，车开起来怎么调度
。传输力是路，数据量大了就像车多了，要拓宽路
。存储力是停车位，车进来了要有处所停
。电力是能源，支持这所有运行的基础
。

好多人感触谈电力治理如同很“LOW”，不像大模型那么性感，但我要说，电力一点都不LOW
。没有电，所有的算力都是零
。在AI的基建中，电力治理是决定能效比的关键
。

但我们看全球市场，像博通（Broad com）这样的公司，市值从2000亿美金向1万亿美金迈进，它就是典型的基建受益者
。它不仅仅是做芯片，更是在解决传输和电力治理的瓶颈
。反观英特尔，由于没跟上基建的措施，市值一度跌破1000亿美金
。这注明什么？注明在AI时期，谁把握了“四个力”的协同，谁就是真正的赢家
。

过程中，嘉御本钱的投资逻辑是“迭代发展，相互借力”
。

首先，我们高度关注传输力这一环节
。以新易盛、中际旭创、天孚通讯（“易中天”）为代表的中国企业在全球传输力领域已经展示出壮大的竞争力，这证了然这个赛路的巨大价值和确定性
。嘉御本钱也正是在这一逻辑下，系统性布局AI基础设施的全链条
。

其次，算力是中国相对落后的领域，但能够通过其他“力”来添补
。中国在算力上能够通过传输技术和存储技术来提高效能
。例如，电源治理管得好不好，直接决定了GPU卡能否阐扬作用
；通过串联多张卡使用，能够添补单一算力的不及
。

更沉要的是，嘉御本钱在布局下一代技术，即“借力打力”的技术
。好比，在存算一体领域，投资的昕原半导体，将存储和推算结合，解决中国算力弱、算力贵的问题
。在训推一体方面，投资的超维无际，训练和推理一张卡解决
。

我预测，下一代技术的落地速度将远超上一代
。上一代技术从创业到上市必要七八年，而下一代技术由于从CTO项目造成了CEO项目，而CEO更敢于平衡技术和贸易了局，预计3年产品上市，4-5年公司登陆本钱市场
。

投中网：这种借力打力的大局，也体此刻嘉御本钱的身上
。事实上，嘉御本钱一个显著特点是突破行业壁垒，实现跨赛路协同
。那么，这种跨界赋能是若何实现的？

卫哲：从前消费、出海、科技、医疗是分隔的，但此刻融合性越来越强
。

好比，PokerStars扑克官网出海投资能力赋能消费，典型如沪上阿姨的海表店交易额是国内的7倍
。医疗投资则赋能科技，一家做AI智算中心传输铜缆的半导体公司，在医疗组的援手下，将其技术利用到一次性内窥镜上，医疗收入占比达到30%
。而消费投资又赋能医疗，目前端庄医疗走向消费级
。例如，投资的威脉医疗，将正本用于心脏血管梗塞的射频技术，利用到无痛热玛吉医美领域，实现了从端庄医疗到消费级医疗的逾越
。

这种跨界协同扭转了嘉御本钱内部的组织大局
。固然基金按产业分设，蕴含科技基金、跨境基金、消费基金等，但周会是整个参与的，信息天然流通
。这种机造催生了科技基金和跨境消费基金同时投资AI驱动的智能硬件的案例
。

投中网：在市场环境转暖的环境，你对于2026年仍在对峙或筹备创业的创业者，有什么主题建议？

卫哲：全面拥抱AI
。

这种拥抱分为两个层面：第一是产品端：无论做硬件还是软件，都要思考AI元素
。利用中国的AI工程师盈利，让硬件带电、带芯片、带算法，产生发作性增长
。

第二是组织治理端：这是更值得思虑的
。不仅仅是专业岗位（P序列），治理岗位（M序列）也要拷问：AI能做什么？

“只有拥抱了AI的产品，能力形成产品的差距化和壁垒
；只有拥抱了AI的组织，能力碾压同业
。”卫哲最后总结路
。